Как прогнозируют денежные потоки? Строим финансовую модель на примере сталелитейного предприятия.

Прежде, чем перейти к моделированию свободного денежного потока, рекомендую также прочитать статью и посмотреть видео по этой ссылке: http://www.investopedia.com/terms/f/freecashflow.asp

Моделирование и прогнозирование свободного денежного потока

Прежде, чем начать что-либо моделировать, запомните раз и навсегда: хорошая модель - это простая модель. Нет ничего хуже модели, напоминающей по своей работе "черный ящик": Вы задаете вводные значения и получаете результат, не понимая и не имея возможности контролировать то, как этот результат получается. Помните, что увеличение количества переменных приводит к росту вероятности совершить ошибку в расчетах, причем источник ошибки может крыться как в Вас, так и в источнике данных, который Вы используете.

Правило второе: ищите факторы, которые в действительности оказывают значительное влияние на финансовый результат моделируемой фирмы, и исключайте те, которые оказывают незначительное влияние на модель. Например, если 90% свободного денежного потока формирует производство и реализация одного единственного товара, а остальные 10% - еще 5 товаров, целесообразно будет скурпулезно подойти к моделированию FCF от первого товара, а FCF от реализации остальных товаров моделировать наиболее простым способом.

По структуре типичная финансовая модель предприятия недалеко ушла от того, что читают на базовом курсе микроэкономики. Базовых элементов модели всего пять:

1. Выручка;
2. Переменные издержки;
3. Постоянные издержки;
4. Капитальные расходы;
5. Инвестиции в оборотный капитал.

Теперь построим простую финансовую модель типичного сталелитейного предприятия.

1. Выручка

В первую очередь необходимо выяснить, сколько продукции производит и будет производить наше предприятие. Для простоты сгруппируем все виды продукции (различные виды проката, арматуру, метизные изделия и проч.) в один вид - сталь.

Правила группировки выпускаемых предприятием товаров/услуг в модели следующие:

1. Если рыночная цена двух товаров тесно коррелируют между собой, их можно моделировать как один товар. Например, цены на плоский прокат и арматуру различаются, так как их себестоимость различна, но коэффициент корреляции между ними высок.
2. Если группа товаров занимает небольшую долю в выручке, их можно моделировать как один товар. При этом, рост цен на эти товары в будущем, как правило, принимается равным росту общего уровня цен в экономике.

Допустим, в прошлом году компания произвела 10 тыс тонн стальной продукции. Как спрогнозировать объем производства в следующем году?
Динамика объемов производства стали зависит от двух факторов: динамики рынка и динамики свободных мощностей предприятия. Допустим, мы знаем, что в прошлом году мощности были загружены на 80%. Кроме того, у нас есть прогноз, согласно которому объем рынка стали в следующем году вырастет на 5%. Таким образом, при неизменной доле рынка объем производства вырастет до 10,5 тыс тонн, а загрузка мощностей вырастет до 84%

Конечно, если бы загрузка равнялась 99-100%, мы бы предположили, что объем производства не изменится. Кроме того, если мы, к примеру, знаем, что половина мощностей предприятия будет закрыто на ремонт в течение полугода, мы это также учтем в модели.
Вот изменение доли рынка, в особенности рост доли рынка, обосновать сложнее. Для этого необходимо глубоко изучать бизнес конкурентов, ситуацию на локальных рыках, цепочки поставок. Поэтому абсолютное большинство аналитиков в своих моделях предполагают, что доля рынка компании останется неизменной =) Так или иначе, помните - модель должна быть максимально простой и понятной.

Далее, чтобы получить выручку, нам необходимо выяснить, по какой цене предприятие будет продавать свою продукцию. Это - самый сложный этап прогнозирования, при этом конечный результат - денежный поток - в наибольшей степени определяется ценой на продукцию предприятия.

Каждый аналитик по своему подходит к прогнозированию рыночных цен на такие товары, как сталь, медь, нефть. Кто-то пользуется консенсус-прогнозом аналитиков, а кто-то строит собственный прогноз; мы в https://specialsituations.net используем в качестве прогноза форвардную кривую как инструмент, наиболее точно отражающий ожидания рынка по поводу цен на биржевые товары. Подробнее о рыночных ожиданиях я писал в своей прошлой статье:
https://golos.id/ru--finansy/@sagaan/prognoznye-i-ozhidaemye-denezhnye-potoki-v-chem-raznica-kratkii-obzor-teorii-ocenki

Важно: цены реализации стальной продукции конкретной компании не равны биржевым ценам на сталь. Однако, динамика цен реализации конкретного предприятия соответствует динамике биржевых цен. То есть, если на бирже цены на сталь в среднем за год выросли на 10%, то и цены, по которым конкретное предприятие реализует продукцию, также вырастут на 10%.

Наконец, чтобы получить выручку, перемножим объем производства на цены реализации продукции.

2. Переменные издержки

Переменные издержки - это издержки, размер которых зависит от объемов производства. Основная статья переменных издержек сталелитейной компании - себестоимость ресурсов: железной руды, угля, электроэнергии.

Для модели нам необходимо выяснить, какой физический объем ресурсов необходимо затратить на производство 1 тонны стали - в тоннах сырья и киловаттах электроэнергии. Перемножив количество сырья, необходимое для получения 1 тонны стали на объем ее производства, получим объем ресурсов, которое предприятие ежегодно затрачивает на производство продукции.

Затем выясним, какова стоимость данного сырья для предприятия. Если предприятие не добывает ресурсы самостоятельно, стоимость сырья для предприятия определяется рыночными ценами.

При моделировании важно не упускать экономическую природу любого получаемого числа или соотношения. Общеизвестно, что рыночные цены на сталь, железную руду и коксующийся уголь коррелируют между собой. Другими словами, в долгосрочном периоде динамика цен на сталь, уголь и железную руду будет совпадать. Если в Вашей модели цены на продукцию и сырьё расходятся, Вы должны ясно понимать причину этого расхождения. Рекомендуется рассчитать рентабельность производства в каждый из моделируемых периодов: если в краткосрочной и среднесрочной перспективе рентабельность может колебаться, то в долгосрочной перспективе рентабельность должна стремиться к среднему историческому значению.

3. Постоянные издержки

Из отчетности нам предстоит узнать, какие издержки мы можем называть условно-постоянными. К ним могут относиться платежи за аренду, зарплата административного персонала, расходы на ремонт и техобслуживание производственных активов. Для прогноза их величину нужно просто проиндексировать на соответствующий индекс цен производителей.

Помните, что величина условно-постоянных издержек также может изменяться в зависимости от объемов производства. Так, предприятие при снижении масштабов может сократить часть административного персонала, а затраты на ремонт и техобслуживание зависят от числа и возраста производственных активов. Общее правило: чем длиннее прогнозируемый период, тем меньше в модели может быть постоянных издержек, размер которых не зависит от прочих параметров производства.

4. Капитальные затраты

Если предприятие публикует инвестиционную программу, разумнее всего взять объем капитальных затрат оттуда. Соответственно, в случае масштабного расширения производства прогноз объемов производства и постоянных издержек необходимо скорректировать соответственно.

В общем случае капитальные затраты разбиваются на две статьи: расходы на поддержание существующих мощностей и расходы на расширение. Расходы на поддержание мощностей из года в год сохраняются на одном уровне, необходимо лишь индексировать их на индекс цен производителей. Расходы же на расширение влияют на объем производственных мощностей и, как правило, моделируются в зависимости от планов компании. Помните: если компания сегодня тратит деньги на расширение мощностей, то в будущем увеличатся траты на их поддержание.

В долгосрочной перспективе весь объем капитальных затрат стремится к уровню амортизации.

5. Инвестиции в оборотный капитал.

Чистый оборотный капитал - это объем запасов и дебиторской задолженности за вычетом кредиторской задолженности. При росте выручки предприятия растут и необходимые для поддержания производства запасы, и объем дебиторской задолженности, которые отвлекают на себя денежные средства предприятия.

Фактически произведенные инвестиции в оборотный капитал рассчитываются следующим образом:

Прогноз чистого оборотного капитала, как правило, базируется на предпосылке о том, что его оборачиваемость будет оставаться неизменной. Формула оборачиваемости следующая:

Оборачиваемость дебиторской и кредиторской задолженности считается точно так же. Соответственно, зная размер выручки через пять лет, мы можем рассчитать размер чистого оборотного капитала через пять лет и размер инвестиций в оборотный капитал, понесенных за пять лет.

Заключение

Зная размер выручки, постоянных и переменных затрат, капитальных расходов и инвестиций в оборотный капитал, мы можем рассчитать размер свободного денежного потока фирмы, или FCFF. Как правило, для оценки используется именно FCFF, а не FCF, однако есть исключения.

Часто вместо FCF пишут FCFE - чистый денежный поток на собственный капитал. FCF и FCFE - это одно и то же

Чтобы из FCFF получить FCF, необходимо из FCFF вычесть размер чистых процентных расходов. Но, так как стоимость заимствования с течением времени изменяется непредсказуемо, оценщики и аналитики рассчитывают т. н. стоимость бизнеса компании, или EV - Enterprise Value.

Чтобы получить EV исходя из финансовой модели, необходимо продисконтировать FCFF (о дисконтировании денежных потоков я писал здесь: https://golos.id/ru--finansy/@sagaan/istoki-sovremennykh-teorii-ocenki-ili-pri-chem-zdes-portfelnaya-teoriya-markovica-kratkii-obzor-teorii-ocenki).
Далее, чтобы получить стоимость акций, нужно из расчетного EV вычесть размер чистого долга и разделить на число акций.

Материал вышел объемный, поэтому следующим постом я опубликую схему построения финансовой модели. Все то же самое, но в картинках =)